我们第一天学习了私募投资的框架性内容：买私募到底是买什么，选私募的整体框架。今后几天，我们进入私募具体策略的学习。今天我们先进行股票多头策略的学习。
股票多头策略，即通过股票价格上涨实现获利的一种投资策略。从实际情况来看，很多人买的第一只私募就是主观多头产品，它作为私募基金最主流的策略，不论是“公奔私”的明星基金经理，还是民间高手创立的私募，大部分发行的也都是该类产品，而且从产品数量上看，主观多头类产品在私募产品线上也是占据着绝对的优势。
那主观多头策略通常分为哪些类型呢？有哪些研究视角？今天我们就来深入看下。本系列课程对于股票多头产品的定位，核心从两大视角出发：该产品对于底层资产的操作手法和底层资产的分布特征。
首先，对于底层资产的操作手法又可以从买入时机、持有周期这两个子视角分析。
从产品买入股票的时机来看，可以分为“左侧交易”和“右侧交易”
所谓“左侧交易”，指的是在股票向下运动的过程中买入，也就是俗话所说的“越跌越买”；而“右侧交易”，则是股票在上涨的过程中买入，也就是俗话所说的“买涨不买跌”。这两套体系，背后反映了多方面的不同：包括投资观、风险容忍度和资金体量等等。
在投资观上，左侧交易的管理人内心对于长区间的均值回归比较笃定，认为市场长期有效，价格围绕价值波动但最终回归到价值，同时认为市场存在暂时失效的可能。所以，当出现低估、市场短期无效、价格下跌的时候，买入，等待价格回归；右侧交易的人则认为：市场其实是时刻有效的，无论短区间还是长区间，所以，如果短期股票价格下挫，说明一定有一些我们看不到的因素在导致这种下挫，我们要避其锋芒，等待股价企稳后再行买入。
两种不一样的操作手法也显示了管理人风险容忍度的不同：左侧交易的风险容忍，在空间上更低，在时间维度上更高：买入之后尽量不要在幅度上有非常大的回撤，但可以等；而右侧交易的风险容忍，则是在空间上更高、时间上更低：可以接受比较大幅度的潜在回撤，但不希望等——股票在买入之后，希望能尽快上涨，为组合贡献利润。
资金体量在影响交易的因素中，也扮演着极其重要的角色。一个掌握资金量比较大的基金经理，实际上是很难做右侧交易的。因为本来股票已经处于上涨状态了，”火上浇油“，很容易买涨停、却买不够足够的量；即便不会买涨停，也会导致买的成本越来越高，对组合净值很不利。左侧交易则通常不会有这个烦恼，越跌越买，相对而言较为舒适，可容纳的资金体量也较大。
这两种买入时机其实是没有优劣的，因为资管产品，核心目的还是赚钱，只要长区间能够赚钱就好。但是买入时机的不同，会使产品本身呈现出不一样的状态：比如在其他条件相同的情况下，左侧交易的短期净值可能不会特别好看，短期的爆发性可能也有限，但是潜在风险较小。而右侧交易潜在风险较大，但只要止损得当、买点精准，产品短期的爆发力和投资人的持有体验会比较好。具体选择哪种操作手法的基金经理，还是得根据投资人自我认知和资金属性来定。
代表性管理人，像当下市面上比较有名的管理人正圆廖茂林就声称自己是左侧交易，这可能与他的资金体量是有关系的，毕竟单人管理规模达到了百亿。而复胜陆航就很明确地宣称自己是右侧交易者。
从产品的持有周期来看，可以分为交易型、轮动型和持有型
交易型、轮动型和持有型之间的主要区别，除了理念之外，主要通过持股时间和换手率水平（即买入额和卖出额之和除以基金规模）进行区分和评估。
所谓交易型，指的是基金经理会对所持有的股票进行不断地买入和卖出操作，通过这种低买高卖的价差，进行获利。这种买入或者卖出，通常的依据是大盘和个股的预期表现和市场情绪，也即我们所说的择时。通过抓住情绪上升期、回避情绪回落期来实现比较好的产品表现。交易型的操作手法，对于基金经理的市场敏感度要求是非常高的。因此，市面上高水平的交易型选手总体比较稀缺，青骊投资和纽富斯投资，相对是比较有代表性的管理人。交易型策略的持股时间，大体上在一个月以内，有的甚至更短。这对应到换手率数据上，至少是在30倍以上，通常在50倍以上，最高的甚至可以接近百倍。
而轮动型与交易型就有很大区别。轮动型策略主要是在不同的股票资产之间进行轮动。相对于交易型而言，这类策略下的基金经理没有那么频繁的宏观择时和交易。他们对于多数股票的持有周期会在2个月到12个月，年换手率通常在6倍-15倍。亘曦资产和上海仙人掌，就是轮动型管理人中的典型代表，在2020-2021年的大牛市中，轮动型管理人通过不同行业之间的“踏浪前行”，实现了远超大盘的收益表现。
持有型是股多策略中换仓最不频繁的一类了。他们持有多数股票的周期，通常在1年以上，甚至有些股票多年不动，基本上忽略了短期的一些波动。这也导致他们的换手率极低，通常在5倍以下，有的甚至在1倍以下。可谓基于深度价值的长期投资。像大禾的胡鲁斌、汉和的罗晓春（发行了市面上第一只6年封闭期的证券投资基金）等等，则偏向于持有型管理人。
之所以有这种区别，本质也是每个基金经理的能力圈、价值观等等存在差异。所以从本质上说，交易型、轮动型和持有型之间，并没有优劣之分，背后都有着非常完善的投资系统。
很多认可交易型理念的投资人，会觉得持有型的管理人不知变通；而很多认可持有型理念的投资人，则会觉得交易型的管理人是自作聪明，终将反噬。实际上，这都是正常的——管理人选择投资理念的过程和我们选择管理人的过程，本质上没有什么不一样，都是自身认知、禀赋和理念在投资世界的再现。我们只要选对，能够赚钱就行，大可不必对于不认可的东西挑三拣四。
底层资产的分布特征这个视角，可以从集中度特征、估值与业绩和行业分布三个子视角分析：
从私募产品的持股集中度角度，股多策略可以分为“集中持股型”、“分散持仓型”、“适度集中型”
“集中持股”通常持股在10只以下，风格比较极端的基金经理可能仅持有数只股票，在单一股票上压注超过50%以上的仓位。集中持股的好处是显而易见的，如果选股得当，基金的净值曲线会非常亮眼，大多数1年3倍，5年10倍的产品都是依靠集中持股跑出来的，但其风险也不可忽视。如果选股不得当，这类产品会遭遇巨大回撤，短期内净值腰斩也不在少数。通常而言，私募基金管理人为了避免被投资人贴上“赌”的标签，通常不会过分集中持股。
“分散持仓”通常持股超过20只，偏爱分散持仓的基金经理通常会在投资组合里搭建30-50只股票，通过不同行业的搭配，让整个净值曲线走势更加平滑。分散的持仓意味着投资的爆发力弱，但也意味着回撤的幅度相对温和。
“适度集中”则介于前两者之间，通常持股10-20只，在追求一定业绩的同时也会兼顾回撤控制。像璟恒投资的李育慧，就明确控制组合数量在15只上下。
值得注意的是，持仓数量重点还是看私募的前三大、五大、十大持股占比多少，如果前三大持股占比已经超过50%，那不管后面50%持有几十只股票，依然属于集中持股的模式。反过来，如果持仓只有十只股票，但每只占比都是10%，且均分布在不同的10个行业，那这也属于分散的持仓模式。
对于新购买私募的投资人而言，建议选择持仓分散或者适度集中的产品，减少遭遇大幅回撤的风险，对于需要在投资组合中增强进攻性的投资人而言，可以适当搭配集中持股型产品，但仓位不宜过高。
从私募产品所持股票的“估值与业绩”角度，股多策略可以分为价值型、成长型、价值成长型及逆向型
业绩与估值是评价股票的两个最重要的维度。业绩即公司或者行业的业绩增速，通常会用收入同比增长、或者净利润同比增长等指标来衡量。估值即某个公司、或者某个行业的估值，通常用PE（市净率）、PB（市盈率）等指标来衡量。
在选股时，估值和业绩往往无法兼得，不同的基金经理会对两者做不同的取舍，偏好通常会有所不同，这就产生了相应的风格。股多策略大致可以分为价值型、成长型、价值成长型和逆向型等四类。
价值型策略不在乎短期估值的波动，更在乎公司长期持续的增长，巴菲特就是典型的代表，他买入的比亚迪、可口可乐、苹果都长达数年甚至数十年，中间多次股价的起起伏伏都不会影响到他的决策。
成长型策略喜欢挖掘增速在20-50%的公司，对估值容忍度较高。费雪被认为是成长型的代表，不过费雪喜欢的成长股跟我们现在常说的成长股有所差异，他喜欢的是最顶级的公司，传说中他一生只持有7只股票，每个都是优中选优。而我们现在通常说的成长股是中短期内业绩快速成长的公司，1-3年的高速增长是判断是否为成长股的关键。
价值成长型策略可以看做是价值型和成长型之间的一个折中策略，追求的是估值和业绩增长之间的一个平衡。很多人将彼得·林奇誉为价值成长型的领军人物，他喜欢用PEG估值法进行选股，PEG即PE/G（估值除以业绩增速），当这个比值相对较低时，具有一定的买入价值。
逆向型策略则更喜欢寻找业绩反转类的公司，赚业绩和估值修复的钱。邓普顿是逆向投资的代表，他喜欢在市场最悲观的时候买入，一战成名便是在美国大萧条接近尾声的1939年买入了104只股价低于1美元的股票，赚到了股市中的第一桶金。
值得一提的是，我们在做投资之前，要对每一种细分策略的定义、理念、基本操作等核心要义做出比较准确的理解，这样才能更好地区分不同管理人之间的差异、挑选出更加符合自己要求的产品。
市场上常有一些产品打着某种风格进行宣传，但实际上并没有抓住该风格的精髓。例如逆向策略通常是左侧建仓，如果基金经理的预判迟迟没有兑现，投资人的持有体验就会很不好，即使基金经理依然信心十足，投资人会因为长时间的不涨而感到不安。
所以逆向策略想要做得好，通常需要具备如下的条件：（1）持仓一定要分散，不能集中；（2）所选标的估值一定要够低；（3）基金经理对大势具有一定的预判能力。如果基金经理在实际投资时一个条件都做不到，只是单纯的逆着主流市场的操作，寻找一些关注度低的股票，也很难把业绩做好。
了解这些，将会更好地帮助我们进行产品和策略筛选。
从私募产品所持股票的行业分布，股多策略可以分为消费型、科技型、周期型、综合型等
对一个私募产品的股票资产进行行业层面的划分，也是我们进行管理人区分的一个重要角度。当我们去观察管理人所属的行业标签时，可以从两个维度入手：深度和广度。
在行业研究的深度和广度之间，基金经理必须做一个取舍，大部分的基金经理能够覆盖2-5个左右的行业，但也有一些基金经理只专注于一个行业，比如像医药、科技、周期等研究门槛较高的领域。同时也有一类基金经理更在乎行业轮动，对研究的深度讲究适度即可，持仓的行业跨度可能高达十几个。
对于只专注于一个行业的基金经理，考察的关键在于他的研究能力，可以将他的长期业绩与行业指数进行比较，看是否具有长期的超额收益。另外也可以关注他的发言，看他是否有对行业中表现最好的细分板块有持续的输出。这方面的代表，最典型的是雪球所孵化的“医药三杰”——建平、青侨和小丰。此外，近年来在市面上逐渐引人关注的庄贤，也是因专注于大周期投资领域而为人所知！
对于在乎广度的基金经理，考察的关键在于其轮动能力，重点观察他的发言中对轮动的方法是否有系统性的输出，对轮动行业的判断是否有逻辑性的思考，如果并没有深度的理解，可能他只是依靠运气踩重热点。
对于大多数覆盖2-5个行业的基金经理而言，关键在于考察其进化能力，能否持续的研究新的领域或对既有领域进行深度挖掘，如果当市场新热点起来后，基金经理迟迟没有进行关注或者了解，就需要怀疑基金经理的研究能力是否有提升。
对于新接触私募的投资人而言，不建议直接买入第一类产品，这类产品类似主题基金，受单一行业的波动影响较大，呈现出大开大合的走势。大部分新投资人往往是在行业高景气度时买入，在行业低估时退出，很难在这类产品上赚到真正的收益。还是建议选择多行业配置的产品，以稳为主，稳而后进。
本节课对于股多策略的细分策略介绍就到这里。下一节课，我们将从这个框架出发，从管理人角度，盘一盘主观私募多头的二十年。